May.2020 復華季刊

16 Q3 既然金融市場流動性的穩定是現階段攸 關經濟能否快速復甦的關鍵，那麼有什 麼指標是投資人可以密切觀察的？ 首先是「泰德利差」(TED Spread)，也就是三個月 倫敦銀行間同業拆借美元利率 (LIBOR) 與三個月美國 國債利率之間的差額。當兩者的差距擴大，往往代表 國際金融市場的資金供給趨向緊張，相對的，若利差 收窄，則意味流動性較為穩定。 其次是 LIBOR-OIS( 隔夜指數交換利率 ) 的信用利 差，這是用來評量銀行之間資金拆借的動作是否回到 正常狀態。以四月初的狀況來看，即使聯準會已經降 息並啟動 QE( 量化寬鬆 )，無論是泰德利差或 LIBOR- OIS 的信用利差，都還不算是已經回到正常水準。 前面兩項指標是用來衡量銀行手中資金狀況，如 果情況回穩，下一步是要看銀行資金打入實體經濟的 程度。這部分，可先觀察投資等級債及高收益債的信 用利差，至四月初，投資等級債與公債之間的信用利 差是 300 個基點，高收益債利差則在 1,000 個基點上 下，但以疫情爆發前的情況觀察，前者的利差是 120 個基點，後者約莫在 600 至 700 點之間，換言之，資 金尚未有效灌入市場。 對一般投資人來說，也可密切觀察投資等級公司 債和政府公債的殖利率變化，如果前者的殖利率走勢 基本面是否回穩須觀察主要國家 PMI 圖二 2012 2014 2016 2018 2020 （年） 2017 2018 2019 2020 （年） 65 60 55 50 45 40 35 65 60 55 50 45 40 35 30 25 20 美國 歐元區 中國 美國 歐元區 中國 美國、歐元區及中國製造業 PMI 指數 美國、歐元區及中國非製造業 PMI 指數 與公債走向一致，代表市場並沒有極度恐慌的情況， 資金流動性也就相對無虞。 另外一個觀察重點，是 OPEC 成員國的減產協商 狀況。 3 月 6 日協議破局、俄羅斯與沙烏地阿拉伯之 間展開石油焦土戰，造成油價崩跌，這直接影響到美 國高收益債券市場的穩定。日前， OPEC 及其他產油 國達成減產協議，自 5 月起每日減產 970 萬桶，但由 於外界推估這樣的減產規模仍不足以彌平疫情造成的 需求衝擊效應，因此油價走向與產油國的後續態度必 須持續觀察。 但就整體來看，在美國聯準會與各國央行全力灌 注流動性之下，目前金融市場極度惡化的機率應該不 高。原因在於各國央行皆已「超前部署」，以往，央 行通常是在降到零利率後才開始 QE( 量化寬鬆 ) ，但 這次有許多國家，是在零利率前就同步 QE 。 再者，與 2008 年金融海嘯的情況相較，這次出 問題的並非銀行本身，而是「銀行的客戶」，影響流 動性的關鍵是「銀行不願借錢給企業」，尤其在金融 海嘯之後，金融業者受到「伏爾克法案」等更嚴格的 監管，本身的風險承受能力受限，此刻更不敢隨意借 出資金。 這個現象說明兩件事，首先，銀行應不缺錢，這 也呼應到前面所說的，只要資產價格的動盪沒有影響 銀行體質，一旦疫情過去，經濟活力應可快速恢復。 第二，現在要救企業，央行恐須繞過銀行的仲介功能， （%） （%） 註： 50 為榮枯分水嶺；資料來源 : Bloomberg ，截至 2020/3/25